Evru ne predstoji svetla budućnost

(Fajnenšel tajms, 18. 10. 2011)

URA! Kriza evrozone će biti razrešena na samitu EU u nedelju. Tako su, bar, nagovestili ministri finansija “Grupe 20“ (finance ministers of the group of 20), grupacije vodećih i nadolazećih svetskih ekonomija. Da li će te nade biti ostvarene? Neće. Nije isključeno – mada ni to nije verovatno, da će evrozona naći načina da savlada ovaj svoj hitni slučaj. Ali – nezamislivo je da će izlečiti svoju bolest – delom zbog toga što njeni članovi odbijaju da shvate prirodu svoje bolesti, a delom i zbog toga što je ta bolest hronična. 

Zato je razumljivo da nečlanovi evrozone, užasnuti od sledećeg globalnog šoka, vrše snažan pritisak na članove evrozone da učine nešto sa svojim usko povezanim krizama oko državnih dugova, nelikvidnosti banaka i insolvencijom. Ti ministri su pozvali evrozonu “da deluje odlučno kako bi se povratilo poverenje, finansijska stabilnost i rast“ (act “decisively to restore confidence, financial stability and growth”).

Elementi željenog paketa mera su: srediti banke; srediti Grčku; i srediti tržište dugova ostalih slabašnih država evrozone. Jasan je i glavni element te politike: zalij sve kofama punim para.

Prvo – a šta uraditi sa bankama? Polazna tačka treba da bude njihov pouzdani test na stres. Ali – nije sigurno kakav bi trebalo da bude taj pouzdani test. To zavisi od potencijalnih gubitaka na državnim obveznicama, a to opet – ne samo da je nepoznato, nego i zavisi od političkih odluka koje tek treba da budu donete. Zatim, postavlja se pitanje koje odnose kapitala[1] treba od njih zahtevati. Uspeh toga će biti procenjivan na osnovu lakoće banaka da se (do)kapitalizuju. To, pak, nije naučna vežba – nego vežba iz psihologije tržišta.

Ako bi banke posle tog testa smanjile svoje posede, umesto da povećaju kapital – a to sada i prete da će učiniti  (raise their capital, as they now threaten), onda će lek biti gori od bolesti. Odgovor je da treba one poželjne nivoe pretvoriti u kapital koje banke moraju ispuniti. Banke će se buniti – ali neka. Države su te koje podupiru banke, i imaju pravo, a to im dužnost je i dužnost, da obezbede da sebično ponašanje banaka ne izazove opadanje privredne aktivnosti. Odgovor bankama je da moraju, pod garancijom solventnih država, ili Evropskog fonda za finansijsku stabilnost (EFSF), da povećaju ciljni nivo svog kapitala. Ako nisu u stanju da pronađu kapital – on će doći od vlada.

Drugo – šta da se čini sa Grčkom? Kako je moj kolega Kris DŽajls (Chris Giles) već kazao, vlada Nemačke smatra da dug Grčke treba umanjiti do nivoa koje ona može izdržati, dok vlada Francuske, Evropska centralna banka i banke uopšte, smatraju da to umanjenje treba da bude na dobrovoljnoj bazi. Pošto nije verovatno da bi to dobrovoljno umanjivanje grčkog duga bilo dovoljno – takvo rešenje ne može uspeti. Nemačka je u pravu. Otplaćivanje grčkog duga treba umanjiti do nivoa njene izdržljivosti.

Međunarodni monetarni fond (MMF) zna da to treba da bude polazna tačka. Šta bi, drugo, inače bio podsticaj Grčkoj da reformiše svoju upravu i ekonomiju, ako bi sva dobit zauvek išla poveriocima? Ništa.

Budale koje daju novac na zajam, a ne postavljaju pri tome pitanja, zaslužuju da to i njih zaboli. Ne treba da očekuju da ih na kraju Grci spasavaju od njihove sopstvene ludosti. Umanjenje tereta dugovanja se može postići smanjenjem sume, sniženjem interesnih stopa, ili prolongiranjem dugovanja. Ako se uzme u obzir prognoza MMF-a da će javno dugovanje Grčke u 2012. godini biti 175% njenog BNP-a, kao i ona neće imati nikakave šanse za pozajmljivanje na privatnim tržištima, onda je argumentacija za drastično umanjenje dugovanja najjača.

Treće – kako da se zaštite ostale nejake članice? Najveća opasnost pred zemljama evrozone i pred svetskom ekonomijom je panika na tržištu državnih obveznica velikih zemalja – kakve su Italija i Španija, izazvana crnim očekivanjima. Obe te zemlje imaju dobre šanse dostupa finansijskim tržištima uz povoljnije uslove – jer je prema prognozi MMF-a za 2012 g., neto dugovanje Španije je 59% njenog BNP-a, dok je strukturni fiskalni deficit Italije 1,1% njenog BNP-a. Ako tržište odbije te argumente, ili ih smatra nedovoljnim, onda bi – kako je to već nedavno sugerisao Paul Ahtlajner iz Alianca (Paul Achleitner of Allianz), EFSF mogao pružiti delimične garancije za njihova nova zaduživanja.

Pretpostavimo da se na taj način zaiste uspe da se ova – trenutna kriza savlada. Da li će to obećavati svetlu budućnost evru? Neće. A ni neka vrsta fiskalne unije u evrozoni, kako to mnogi preporučuju, nije odgovor. Istina – ako bi kreditno sposobni članovi prebacili dovoljno visoke iznose kreditno nesposobnim članovima, evrozona bi se mogla zajednički održati. Ali – čak i ako bi se održala takva (što nije verovatno), to bi pretvorilo Južnu Evropu u veliki Mecođorno[2] . Bio bi to, onda, katastrofalni ishod evropske monetarne integracije.

Osnovni izazov nije u finansiranju, nego u podešavanju. Oni koji određuju politiku evrozone su dugo insistirali na tome da platni bilansi unutar monetarne unije nisu važni. Oni imaju skoro religioznu veru u to da jedino što je od važnosti su fiskalni deficiti – svi drugi ekonomski bilansi će se, prema tom verovanju, automatski uravnotežavati. To je besmislica.

Najbolji prognostičar poznijih teškoća su bili prekrizni spoljni deficiti, a ne oni fiskalni (videti grafikone).

Zašto su spoljni deficiti tako važni?

Prvo, spoljni deficit znači da stanovnici neke zemlje troše više no što im je prihod, pa razliku pozajmljuju od inostranstva. Ako zajmodavci konstatuju da oni koji pozajmljuju (bilo da su to privatna ili javna tela) više nisu kreditno sposobni, oni će im preseći kreditne linije i time im izazvati recesiju i pad u fiskalni deficit (ili njegovo dalje povećavanje). Drugo – dugotrajni spoljni deficiti takođe utiču i na strukturu i konkurentnost ekonomije onog u deficitu.

Treće – dugotrajni spoljni deficiti dovode do ogromnih spoljnih dugovanja, u kojima često posreduju banke. Kada se obustavi dotok inostranih kredita, banke će verovatno pasti, što podriva i ekonomiju i fiskalno stanje. Kako je izneo“ Goldman Sachs“, nepostojanje mogućnosti devalvacije nacionalne valute onemogućava podešavanje neto pozicije dugovanja, a postojanje te mogućnosti se u slučajevima SAD i V. Britanije pokazalo povoljnim. 

Što je još gore, ono što preostaje – a to je takozvana “interna devalvacija“[3] učiniće samo to da se tekući bilans dugova još više pogorša. Bilo kakvo poboljšanje tog bilansa bi pod tim uslovima trebalo da bude daleko veće nego što bi inače trebalo da iznosi.

Ono što je najvažnije – ljude boli ono što se događa njihovim sopstvenim zemljama. Stanovnici neke članice evrozone koja je u depresiji teško mogu da budu utešeni time što drugima dobro ide.

U samoj evrozoni, preostaje kao bitno ispravljanje neravnoteža. Ali – to je izuzetno teško, jer sada više nema kurseva razmene valuta. Umesto toga, sada dolaze podešavanja preko depresija i bankrota. Jedna monetarna unija u čijoj su srži merkantilisti, u sebi nosi večitu pretnju za neravnoteže u perifernim članicama. Pravi lek za to je rešavanje problema tih neravnoteža. Da li se do toga može doći? Sumnjam.

Prevod sa engleskog: Vasilije Kleftakis

http://www.ft.com/cms/s/0/d09c8910-f972-11e0-bf8f-00144feab49a.html#ixzz1bDGUnXxu